SpaceX估值高達1.75萬億美元，背後邏輯非比尋常

華爾街正試圖採用一些非比尋常的衡量標準來估算馬斯克旗下SpaceX的價值。至少有一家大型機構投資者私下並未將這家火箭和衛星公司與波音BA.N等航空航天競爭對手相提並論、也沒拿該公司與AT&T T.N 等電信巨頭做比較，而是將其與市場寵兒Palantir Technologies PLTR.O 以及GE Vernova GEV.N 和Vertiv VRT.N 等人工智能(AI)基礎設施公司進行對比，以此做為該公司1.75萬億美元估值的理據；SpaceX的首次公開發行(IPO)規模可能創下史上之最。

一位熟悉該公司思路的消息人士首次向路透透露這一框架，凸顯出要為一家在公開市場上沒有可比較對象公司定價所面臨的特殊挑戰，同時也反映出華爾街為了合理化其估值溢價所付出的巨大努力。路透上周報導稱，SpaceX已秘密提交在美國上市的申請。

路透此前報導稱，該公司定於4月21日舉行分析師日活動。按許多傳統衡量標準，例如SpaceX旗下部分業務的獲利/營收倍數推算，該公司1.75萬億美元潛在估值顯得過高。在航天領域，其參考比較對象為波音和洛克希德·馬丁LMT.N，這兩家公司的合資企業United Launch Alliance在發射服務方面與SpaceX競爭。在互聯網接入領域，參考比較對象則是AT&T和威瑞森通訊(Verizon Communications)VZ.N 。

SpaceX計劃今年通過IPO籌集750億美元，其財務支持者認為，將SpaceX與其他馬斯克旗下公司與傳統行業的成熟企業進行比較，是忽略了這些公司的核心價值——即在鮮有競爭對手具備相應能力之時，把握長期“結構性”經濟變革帶來的機遇。馬斯克旗下的公司歷來能獲得高估值倍數，部分原因在於投資者押注的是他本人——特斯拉 TSLA.O 便是最明顯的例證——而SpaceX的投資者預計這種態勢將延續至任何公開發行中。

據兩位知情人士透露，SpaceX首席財務官Bret Johnsen本周在與IPO投行代表的電話會議中表示，能夠切入“人類史上最大的潛在市場”“令人興奮不已”——太空業務潛在規模達3,700億美元。知情人士稱，Johnsen將該公司旗下Starlink互聯網服務的潛在市場規模定為1.6萬億美元。SpaceX未回應置評請求。**Starlink與傳統電信業**對於Starlink——即SpaceX所稱的“連接”業務——人們慣常將其與傳統電信公司進行對比，但一些投資者認為，這種比較存在偏差，因固定基礎設施不斷老化、國內市場已然飽和、且行業多年來增長溫吞。

“儘管AT&T和Verizon都從事通信業務，但我認為它們與Starlink的經濟模式並無太大關聯，”SpaceX某大型機構投資方的一位高管接受路透採訪時表示，他以不具名為前提討論公司內部機密。相反，SpaceX的投資者以Palantir做為長期增長潛力、高資本回報率、良好的利潤率以及輕資產的業務結構的參考對象，支持者認為，這些特質不僅能證明該股當前的高估值倍數是合理的，還預示著未來更大的發展機遇。Palantir素來以高估值聞名於世，近期市銷率(市值營收比)達43倍，市盈率(本益比)高達75倍。質疑者認為這些估值水平可能難以維持，但SpaceX的支持者則堅稱，這些數據表明，只要有出色的財務表現支撐，估值溢價是完全可行的。

話雖如此，根據PitchBook的計算，即便以1.75萬億美元的市值計算，Palantir在某些估值指標上仍比SpaceX便宜，後者的2025年預估營收市銷率將高達110倍。“投資者在決定倉位規模時，應明白自己今天支付的是平台溢價，換取的是未來的基礎設施壟斷經濟效益，”PitchBook分析師Franco Granda在上個月的一份報告中表示。圖：SpaceX估值與其他美國高估值公司的比較，深紅色為預估市銷率、橘色為預估市盈率

**火箭製造業務對比**

就火箭製造業務而言，SpaceX的投資者認為，以該公司的成就來看，包括已建成可重復使用發射系統、大幅降低單位成本、並進軍需求持續增長的商業市場，其估值應遠高於洛克希德馬丁(Lockheed Martin)當前水平；以明年的獲利預估來看，洛克希德馬丁目前市盈率約為20倍。

波音當前估值偏高有很大一部分是反映其正處於鹹魚翻身階段。投資者將估值比較對象轉向GE Vernova和Vertiv等工業企業，這些公司的股價因AI數據中心支出的推動而飆升，投資者並認為SpaceX的發射業務理應獲得與數據中心時代“賣鏟子”行業相似的估值重估。然而，即便是這些公司被選作參照標的，與SpaceX也並不十分相似。GE Vernova近期交易價格約為預期現金流的30倍，以及去年營收的4倍。銷售數據中心供電和制冷設備的Vertiv近期交易價格為預期營業利潤的19倍，以及去年銷售額的6倍。

**混亂的定價與合理化解釋**

投行人士和投資者表示，很難估算SpaceX的價值，原因在於其獨特的太空運營業務以及AI業務——後者仍在初步發展階段，更是難以估算價值。“在此類公司身上，估值問題總是會顯得混亂，”紐約大學斯史登商學院的估值專家兼金融學教授Aswath Damodaran表示，“沒有其他公司具備像他們那樣以如此低廉的價格批量發射衛星的能力——這就是他們的巨大優勢。”

他補充道，當前的定價很大程度上反映出投資者為自己的購股決定尋找理由，而非依賴傳統指標。“他們希望SpaceX背後有足夠的市場情緒和勢頭，一旦公司上市，這種情緒和勢頭將推動股價上漲。”“他們早已認定SpaceX是絕佳的投資標的，”Damodaran表示，“現在他們正在尋找某種方式來為這一決定尋找依據，而這種定價聽起來就像是這種昭然若揭的自我說服。”

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