全球滯脹風險再起

過去兩週，伊朗戰事引起市場震盪，全球外匯與利率市場已迅速對主要央行更鷹派的立場重新定價。利率期貨價格顯示，市場對美聯儲今年減息的預期已從開戰前的 2–3 次降至「完全不減息」；而歐央行與英國央行的預期則更從原先可能減息的預期，反轉為重新計入加息的可能。此波調整的速度與廣度幾乎複製了 2022 年初俄烏戰爭觸發的走勢，能源衝擊推升通脹預期，並迫使央行加快收緊政策。

然而，與 2022 年相比，目前的宏觀背景明顯存在差異。首先，美國 CPI 曾在 2022 年初突破 7%，而如今已大幅回落至約 2.5%。其次，2022 年初正值全球經濟自疫情復甦的高峰，GDP 增速遠高於潛在增長，美國單月非農新增仍維持在 40 萬人以上；但當前全球經濟已顯露放緩跡象，美國就業動能亦顯著降溫。第三，2022 年各主要央行政策利率仍處於零利率或負利率時代，而目前多數央行政策利率已回到或接近中性水平。

若直接將兩個時點相比，其政策環境核心的不對稱在於，即使2022 年沒有能源衝擊，央行也必須收緊政策，主因是通脹已遠超目標 3–4 倍，供給端的衝擊只是加快了提前加息的步伐。如今2026年的情況是，此次能源衝擊發生的時間點為央行剛完成對抗上一輪通脹的工作之後，全球央行在權衡控制通脹與經濟增長之間又再次陷入兩難局面。

實質上，當前央行面臨的處境是一道沒有標準答案的難題。若選擇加息以壓制通脹預期，勢必令本已疲弱的經濟承受更大下行壓力，並進一步推升衰退風險。相反，若選擇減息以支持經濟及就業，又容易被市場解讀為默許通脹向薪資與通脹預期蔓延。因此，最可能的路徑是，大概率央行在更長時間內選擇按兵不動，而這也意味著通脹與增長或無法真正化解，滯脹風險萌芽，政策觀望期內逐步累積。

若地緣局勢延續不確定性、能源價格偏高、而央行又因通脹掣肘而無法快速寬鬆，全球經濟可能步入「低增長 + 高通脹」的困局。在缺乏明確方向的政策環境下，市場需要為更長時間的高利率環境、較弱的增長動能，以及滯脹風險的升溫做好準備。

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